【研究报告内容摘要】
短期:国内居家烘培热持续高涨,c端需求不断放大,提价和小包装助力升级。公司全球市占率第三,国内市占率优势明显:公司全球酵母市占率15.5%,仅次于乐斯福31%及英联马利17%,全球市占率第三;其中国内酵母市占率45%,远高于乐斯福20%及英联马利11.4%,国内优势明显。疫情持续利好c端需求:疫情催生居家烘培热潮,公司加速改造小包装生产线,仍供不应求。疫情催化下,提价成为必然之举,20q1公司已提高c端价格约20%。产品结构升级叠加提价效应持续利好毛利:公司于19年糖蜜价格低点储备20年70%原料,叠加产品结构升级与提价效应,测算酵母类产品毛利率或可攀升至41.3%,带动净利率2.8pct。此外,伴随糖价上涨,自有糖厂有望扭亏,辅助净利提升。
中期:海外疫情发酵下,行业格局悄然生变,利好公司海外再进一步。相较竞品多布局欧美疫情集中区,生产预计可能受到制约,公司海外工厂获政府批文保障供应,产能利用率超110%。全球调货供应面临港口安全隔离观察期。相较鲜酵母,公司干酵母为主,具备保质优势,经销商主动联系寻求供货。
长期:看好公司海外扩张能力与国内ye渗透率提升。公司稳固布局新兴市场:全球酵母供需错配下,看好公司以干酵母切入未成熟市场形成消费习惯壁垒,未来或布局南美及东南亚市场,测算长期营收空间或可提升14-17亿元。ye空间亟待挖掘:公司国内ye产能6.6万吨,市占率77%;产能优势下与b端建立长期合作关系,保障未来渗透率提升下的量能释放,中长期或存7万吨扩产空间,测算可打开营收空间约15亿元。
重资产模式下业绩弹性大,费用摊薄持续提升净利率。俄罗斯二期预计2021年扩产,规模效应下摊薄费用率,测算净利率可达36%。伊犁赤峰搬迁改造后重获动能,测算公司整体净利率有望增加约2%。目前公司十四五产能规划井然有序,酵母类产能目标33万吨以上,看好集中投产转固期过后,新产能释放下带来的业绩增长。
盈利预测与投资评级:预计20-22年公司营收增速14/11/13%;净利增速+17/15/16%,对应eps为1.28/1.46/1.69元,pe为31/27/23x。根据历史平均43x估值,及调味品板块其他公司46至63x估值,给予公司动态35-40x估值区间,予以“买入”评级。
风险提示:原材料价格上涨超预期,海外扩张不及预期,产能投放不及预期,提价不及预期,环保政策趋严限产,食品安全问题,疫情控制不及预期,汇率波动幅度超预期。

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