【研究报告内容摘要】
公司发布2019年年报。19fy营收、归母净利、扣非归母净利分别为1121.93、57.97、42.08亿元,分别同增23.37%、27.23%、20.79%。
速运业务量同增25.84%,市占率同比持平,单票收入同比降5.67%。
特惠专配带动19h2经济业务收入同增47.54%。全年时效和经济业务收入分别为565亿元、269亿元,分别同增5.9%、32%,合计同增13%;重货、冷链、国际、同城业务分别同增57.2%、32.5%、8.0%、96.1%,合计同增45%。时效、经济和其它业务分别贡献31亿、65亿、71亿增量收入,供应链业务收入49亿元(去年同期4亿元)。
人力、外包、运输成本合计同增24.5%,其它成本合计同增22.5%。
分阶段看,2019h1和2019h2的人力、外包、运输成本合计分别同增15%、33%,19h2外包成本占比提至74%(19h1:45%)。公司2019年毛利率为17.4%,q1-q4分别为18%、22%、18%、13%,旺季临时资源投入是下半年利润率下滑的主要原因。全年毛利同增20%。
四费合计同增17.9%,债务融资致财务费用增幅较大。非经收益同增5.2亿元(+48%),主要为safe及折价认股权带来的公允价值变动收益。2019年的资本支出总计129亿元(-12.7%),其中核心资产投资约46亿元(-16%),65亿股权投资主要为整合dpdhl供应链业务。
盈利预测与投资建议:顺丰直营优势突出,收入端受新冠疫情影响较小。伴随疫情缓和以及新增产能的有序投放,公司的利润率有望逐渐回升。预计20-22年归母净利润分别为62.24、72.64、86.61亿元,同增7.4%、16.7%、19.2%,20-22年eps分别为1.41、1.65、1.96元/股,按最新收盘价计算pe分别为31.82x、27.26x、22.87x。综合考虑可比公司估值和顺丰直营优势,给予顺丰2020年35倍合理pe,对应合理价值为49.35元/股,维持“增持”评级。
风险提示:疫情缓和不及预期,快递价格战,成本增长超预期。

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